惠誉：上调国家电投长期外币发行人评级至“A”，展望“稳定”

久期财经讯，6月4日，惠誉将国家电力投资集团有限公司(State Power Investment Corporation Limited，简称“国家电投”)的长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级从“A-”上调至“A”。评级展望为稳定。惠誉还将国家电投债务工具的评级上调一个子级。

国家电投的评级现已与中国主权评级(A/稳定)持平，符合惠誉的《政府相关企业评级标准》，这反映了惠誉将政府支持评估从“非常可能”修订为“几乎确定”。此前，惠誉重新评估了国家电投的政府政策职能维持能力，由于电力行业对中国经济、国家安全和工业发展的战略重要性提升，该评估从“强”上调至“很强”。

惠誉认为，由国务院国有资产监督管理委员会直接拥有的中国四大发电集团作为一个整体，对中国日益复杂的电力系统和市场至关重要。在地缘情况不确定性和能源安全风险加剧的背景下，它们在满足不断增长的电力需求(主要通过增加可再生能源装机)方面发挥着关键作用。

关键评级驱动因素

维持政府政策职能“很强”：包括国家电投在内的四大发电集团在中国电力行业发挥着越来越重要的作用。该行业支持能源安全、工业竞争力以及高端制造业、电气化和数字基础设施的增长。可靠且可扩展的电力供应对于降低外部供应冲击的风险和维持工业增长至关重要。在电气化和化石燃料进口不确定性的背景下，中国依赖快速的可再生能源发展来满足增量电力需求。

惠誉对四大发电集团进行整体评估，因为它们具有相似的业务风险状况和信用基本面。若国家电投违约，将意味着整个集团面临类似的财务压力，对中国高度复杂的电力系统中的电力供应和市场稳定构成影响，且没有现成的有效替代方案。它还将通过削弱对可再生能源的投资情绪，对中国更广泛的能源转型议程造成影响。

政府支持责任“强”：惠誉对国家电投政府参与决策和监督指标的评估为“强”。该公司由中国国务院国有资产监督管理委员会(国务院国资委)和全国社会保障基金理事会分别持股90%和10%。国务院国资委对国家电投的业务运营、战略及核心管理层拥有广泛的控制和监督权。惠誉评定国家电投的政府支持先例为“强”是基于，政府以往向该公司提供了大量支持，助力其保持稳健的“bb+”独立信用状况。

蔓延风险“很强”：四大发电企业均为活跃且大规模的借款人。如果国家电投违约，可能会对其他三大发电企业的融资渠道产生严重影响，因为这些企业依赖于相同的融资市场，且被投资者及其他央企视为具有类似的信用状况。

伊朗冲突挤压短期利润率：伊朗冲突引发的煤炭价格上涨可能会在2026年侵蚀燃煤电厂的暗利差，扭转自2023年以来的收益。国家电投可能无法在今年完全转嫁更高的燃料成本，因为超过一半的电力销售是在冲突前定价的。尽管如此，冲突前的年度煤炭合同、可再生能源在发电结构中贡献的增加以及煤炭和铝销售带来的更强收益将部分抵消这一压力。尽管短期盈利能力面临压力，但可再生能源利润率仍高于火电利润率。

惠誉预计，假设霍尔木兹海峡在7月重新开放，随着煤炭价格下降，2026年之后的暗利差将有所改善。国家电投煤炭销售板块的利润率可能会随着中期价格下跌而收窄，但铝销售带来的更高利润率将抵消这一压力，因为惠誉预计铝价将保持强劲。

清洁能源贡献度上升：在惠誉评级的中国火电企业中，国家电投的清洁能源发电占比最高。惠誉预计到 2029 年，国家电投来自非火电的装机容量贡献将超过75%(2025 年：70%)。可再生能源不受燃料成本波动的影响。由于电价下降、交易增加以及在激进装机扩容中弃电风险上升，项目回报面临压力，但随着电网和储能容量扩张以平衡供需，中期盈利能力可能会恢复。惠誉预计核电将占总装机容量的4% ，并作为清洁基荷电源，为国家电投提供稳定且高产出的收益支持。

“bb+”独立信用状况：国家电投的独立信用状况反映了其作为全球最大的发电企业之一，具有强大的多元化、与煤炭供应的垂直整合、可再生能源收益贡献的增加以及强大的财务灵活性。然而，惠誉预计其庞大的资本支出计划将在未来五年内增加更多电力装机，并使EBITDA净杠杆率保持高位，2026-2029年平均为8.6倍(2025年为8.3倍)。惠誉预计EBITDA增长和较低的利率将使其EBITDA利息保障倍数保持在4倍至5倍的高位，与“bbb”SCP 类别同行相当。

同业分析

惠誉对国家电投决策和监督指标“强”的评估与对中国华能集团有限公司(China Huaneng Group Co., Ltd.，简称“中国华能”，A/稳定)和中国华电集团有限公司(China Huadian Corporation Limited，简称“中国华电”，A/稳定)的评估一致，因为四大发电集团均受到中央政府的密切监管。这三家公司的政府支持先例评估均为“强”，因为它们获得的补贴和资本注入相当，以支持其“bb+”SCP。

国家电投维持政府政策职能指标的评估为“很强”，反映了其在中国能源供应中的关键作用，这与惠誉对其他四大发电企业的评估一致，包括中国华能和中国华电。国家电投在违约情况下的蔓延风险评估为“很强”，反映了惠誉预期中国其他三大发电企业以及中央政府拥有的其他国有企业的融资渠道将受到影响。

关键评级假设

- 在2026-2029年期间，每年新增装机容量30-35GW。

- 火电利用小时数将适度降低，将有利于可再生能源;可再生能源利用小时数将下降至2027年，以反映大规模产能增加带来的的更高削减风险。

- 2026年，燃煤电价将下降约20-25元人民币/兆瓦时，而煤炭价格上涨;根据惠誉最新的价格预测，中期煤炭价格将下跌。

- 中期可再生能源电价将下降，反映了市场交易的折扣。

- 铝价基于惠誉最新价格预测

- 每年投资额为1900亿-2000亿元人民币;少数股东在项目层面发起部分股权注资

- 利率根据惠誉在2026年3月发布的《全球经济展望》中的假设。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉对国家电投采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 中国政府向国家电投提供支持的可能性减弱。

可能单独或共同导致惠誉对国家电投采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉对中国主权评级采取正面评级行动。

流动性与债务结构

由于其在银行和债务市场的稳固渠道，国家电投的流动性状况由外部资金支持，特别是贷款和债务。截至2025年底，其拥有470亿元人民币的现金余额，加上数万亿元人民币的未使用银行授信额度，足以覆盖其3850亿元人民币的短期债务。

发行人简介

国家电投是中国四大国有发电企业之一，截至2025年底拥有287GW的总装机容量，其中约30%为火电。国家电投对煤炭和铝投入生产。