标普：确认蒙牛乳业(02319.HK)“BBB+”长期发行人信用评级，展望上调至“正面”

久期财经讯，9月10日，标普将中国蒙牛乳业有限公司(China Mengniu Dairy Company Limited，简称“蒙牛乳业”，02319.HK)的评级展望由稳定上调至正面，并同时确认其长期发行人信用评级及发行层面信用评级为“BBB+”。

本次正面展望反映出，未来12至24个月内，蒙牛乳业国内乳制品业务趋稳的可能性正在上升。

经历连续两年下滑后，蒙牛乳业中国区乳制品业务已显现复苏迹象。继过去两年累计下滑20.9%后，2026年上半年公司销售额同比增长7.8%。本轮反弹的驱动因素包括：经销商经历去库存周期后启动补库、分销渠道持续拓展，以及蒙牛乳业绑定冬奥会、足球世界杯等大型赛事的营销布局。标普预计，2026年蒙牛乳业乳制品收入将增长7.1%。

不过标普预计，2027年收入增速将回落至3.4%。原因在于库存回补的红利将基本释放完毕，同时超高温灭菌奶(UHT奶)的行业需求仍显疲软。

蒙牛乳业向鲜奶、低温酸奶、奶酪等高增长乳制品细分赛道的拓展有望带来增量收益。标普预计，未来两年内，鲜奶、低温酸奶及奶酪等品类的收入占比将由2025年的24%提升至29%。2026年上半年，该业务板块增速超过30%，表现显著优于行业整体水平;但由于供应链投入较高且公司尚未形成规模效应，标普预计该业务暂不会带来实质性利润贡献。

原奶价格的实质性回升将惠及蒙牛乳业。具体而言，原奶价格从当前每公斤3.0-3.1元人民币，回升至每公斤3.6-3.8元人民币的区间，将对公司形成利好——这是因为小型民营品牌及代工厂商的价格竞争压力会随之减弱。

2026年，中国圣牧有机奶业有限公司(China Shengmu Organic Milk Ltd.)与蒙牛乳业子公司现代牧业完成整合后，蒙牛乳业约50%的原奶需求将实现自主可控，这也将成为公司的另一项利好。

在原奶价格显著回升之前，中小乳企仍可能带来竞争压力。近期原奶价格处于低位期间，这类企业的规模已大幅扩张，如今更有能力以具备竞争力的价格推出鲜奶产品，与蒙牛乳业展开直接竞争。

蒙牛乳业的债务偿付举措与支出缩减将支撑其信用状况。过去两年，依托稳健的现金流创造能力以及资本支出压降，公司已偿还大额债务。

标普认为，蒙牛乳业现有的生产线布局，叠加上游牧场的自然扩产，将足以满足公司不断变化的增长需求。标普预计，公司合并口径债务/EBITDA比率将从2024年的1.2倍、2025年的0.9倍，降至2026年的0.8倍，2027年进一步降至0.5倍。

标普认为，蒙牛乳业具备开展机遇型外延式增长的财务空间。过去两年需求疲软期间，公司大幅缩减了并购支出;在此之前蒙牛乳业拥有多笔并购记录，例如2019年以71亿元人民币收购贝拉米(Bellamy's)。

标普预计，蒙牛乳业将通过补强型并购拓展海外业务、切入新品类，目前标普已假设公司年均并购规模为20亿元人民币。

即便在更为激进的情景下——即2027年并购支出达170亿元人民币，蒙牛乳业合并口径债务/EBITDA比率也仅将接近1.5倍，标普认为该情景出现的可能性较低。

本次正面展望的核心依据是，未来12-24个月蒙牛乳业国内乳制品业务企稳的概率持续提升。国内消费需求疲软、中小市场参与者竞争加剧，仍是公司面临的主要风险。标普预计，在稳健现金流及资本支出压降的支撑下，蒙牛乳业合并口径债务/EBITDA比率将维持在1.0倍以下。

若出现以下情况，标普可能将展望调整至稳定：

• 蒙牛乳业中国区销售及盈利能力走弱，且公司无法通过深加工业务或海外业务对冲国内市场的结构性下滑;

• 公司采取更为激进的资本运作，包括债务融资式并购、大规模资本开支或股东回报动作，导致合并口径债务/EBITDA比率逼近2.0倍。

若蒙牛乳业满足以下条件，标普可能上调其评级：(1)未来两年内，国内乳制品板块实现可持续增长，或在深加工、海外业务领域取得重大运营里程碑(例如东南亚冰淇淋业务实现大幅扩张);(2)合并口径债务/EBITDA比率持续低于1.5倍。